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　　聯合證券 孔華強

　　受經濟增速放緩預期，下游制造商對木漿的新訂單持謹慎態度，9月份北方漂白針葉漿和漂白闊葉漿的價格經歷6-8月份的淡季之后，價格和成交并無反轉，延續前期的下滑勢頭，價格雙雙走低，同時交投清淡。國內美廢8號價格到岸價也小幅回落，美廢11號價格暫時穩定。

　　走低的木漿價格和廢紙價格將降低造紙廠商的生產成本，如果紙張價格維持不變，將直接改善制造商的毛利水平；不過下游需求增速也隨宏觀經濟放緩，紙品價格下滑將遏制企業的盈利能力提升。

　　分行業來看，新聞紙行業年內經歷數次提價，目前主流廠商的報價在6200元/噸左右，國內報社為應對成本壓力紛紛提高報紙零售價格和征訂價格，如果美廢價格進一步回落以及報社的抵制行為，新聞紙繼續提價動力不足。

　　受奧運和殘奧會在8-9月份舉辦，國內環保治理方面措施更加嚴厲，環保不達標的中小造紙企業關停仍在繼續，即使考慮轉產和進口因素，文化紙供需缺口依然存在，持續景氣。

　　銅版紙反傾銷復審期間，進口銅版紙尚難對國內銅版紙市場形成沖擊，不過由于受全球經濟放緩影響，銅版紙出口繼續下滑，景氣有所回落。

　　包裝用紙領域，隨著次貸危機的加劇，全球宏觀經濟增長預期趨于悲觀，箱板紙和瓦楞紙需求減弱，而不斷釋放的新增產能將延續箱板紙和瓦楞紙行業的景氣探底過程。白卡紙方面，目前價格尚能保持平穩,受新增產能和需求減緩影響，，但后市價格不容樂觀。

　　國際漿價、廢紙價格回落，或降低國內廠商生產成本

　　經過傳統的7-8月份漿紙淡季之后，受經濟增長放緩預期影響，下游采購商對新訂單持謹慎態度，國際漂白針葉漿和漂白闊葉漿市場需求不振，價格雙雙下滑。廢紙走勢亦略有回調，漿和廢紙價格走低或降低國內廠商的生產成本。

　　國際漿價上漲趨勢宣告結束,可能步入下降通道

　　9月國際漿價延續8月份降價下行趨勢，根據Foex漿紙價格指數顯示，歐洲地區的漂白針葉漿(NBSK)價格，已從8月底的885美元/噸回落至863美元/噸，NBSK廠商自4月份開始的提價40美元/噸至920元/噸的計劃目前看來已無法實現，美國地區的NBSK價格回落略少，從8月末的886美元/噸回落至872美元/噸。美國和歐洲地區的針葉漿價格逐步接近。

　　漂白闊葉漿(BHKP)歐洲地區的價格也從8月末的840美元/噸回落至817美元/噸左右，巴西制漿巨頭Aracruz和VCP自9月份開始降低美國市場桉木漿的價格30美元/噸，降低歐洲市場價格20美元/噸。從過去幾年國際漿價走勢來看，每年的8月份價格一般都會略有回落，而今年經過8月的漿價回調之后，9月份國際漿價并沒有止穩回升，繼續保持弱勢格局，原因在于漿場于淡季并沒有停機維修造成較高庫存之外，下游需求不振也使得客戶的采購計劃趨于謹慎。

　　國內市場上，木漿實際交易價格已出現不同幅度的下滑。針葉漿方面，俄羅斯的“烏針”、“布針”相比上月底降低接近100元/噸左右，智利的“銀星”、“太平洋”現貨價格也下跌50元/噸左右，漂白闊葉漿方面，印尼的“小葉”、“小葉相思”等混合闊葉漿價格同上月相比價格下滑50元/噸。

　　美廢價格小幅回落，后期走勢不容樂觀

　　北美地區的新聞紙需求繼續回落，最大的新聞紙制造商Abitibi-Bowater公司為應對北美市場新聞紙需求的不斷走軟，宣布在本年度余下的幾個月中每月減產3-3.5萬噸。國內美廢8號的CIF價格由8月底的288美元/噸回落7個美金至9月底281美元/噸，美廢11號價格變化不大，依舊保持在231美元/噸左右。

　　木漿價格回落將有利于降低白卡紙、銅版紙以及高檔文化紙的生產成本，以太陽紙業(8.71,0.33,3.94%,吧)為例，08年2季度木漿成本占白卡、銅版和涂布文化紙的成本為62%、66%和67%。

　　新聞紙：報紙不斷漲價應對，再度提價有壓力

　　隨著美廢8號價格一路走高，煤炭、電力、石油價格也不斷上漲，為了應對成本壓力，國內新聞紙08年經過數次提價，價格已由年初的不足5000元/噸上漲至9月份的6200元/噸左右。通過提價，新聞紙主要廠商華泰、晨鳴的新聞紙業務毛利率已由07年下半年的16.18%、17.64%分別回升至19.87%和19.58%，略高于07年全年的毛利率水平。

　　面對新聞紙價格的不斷提高，下游報社壓力劇增，報紙也不斷提價，根據不完全統計，08年報紙的零售價漲幅最低也在40%的水平。

　　報社為了自身生存而提高報紙價格的行為可能會加劇對新聞紙需求的負面影響，新聞紙廠商進一步提價的行為會遭受報社方面的抵制。

　　產量方面看，08年8月新聞紙產量、同比增速仍保持較好的勢頭，當月完成新聞紙43.9萬噸，同比增幅10.46%。由于人民幣升值以及今年4月份后新聞紙出口將不再享受加工貿易的優惠政策，而改用一般貿易政策，造成國內新聞紙出口4月份后大幅下滑，8月新聞紙出口3萬噸左右，同比增速-42.48%。

　　由于國內新聞廠商的抵制以及出口方面的弱勢，國內新聞紙短期內的價格繼續上漲的可能性不大，不過大廠在價格博弈方面仍具備較強的優勢。

　　文化紙：受“環保風暴”因素影響，持續景氣

　　今年8-9月份因奧運會和殘奧會，各地政府對污染治理更加重視，除了奧運期間部分紙廠暫停開機之外，環保不達標的小造紙廠再度遭遇關閉。盡管過了2季度中小學課本對雙膠紙需求旺季，不如三季度的淡季，但是雙膠紙的價格并沒有出現回落，由于供需缺口仍然存在，國產雙膠紙、輕涂紙9月份價格繼續保持高位，9月份書刊紙價格小幅上漲10元/噸。

　　印刷書寫紙08年以來月度產能較07年出現大幅度下滑，盡管部分廠商如華泰、岳陽的部分紙機由新聞紙轉產文化紙，但在中小造紙不斷被關停的背景下，產量仍難以回復至06-07年水平；另一方面印刷書寫紙進口數量增長緩慢，國內文化紙的需求缺口短期內難以彌補，景氣度扔有望保持。

　　銅版紙：價格穩中有升

　　9月份國內銅版紙價格依然堅挺，主流廠商的銅版紙價格依然保持高位或有小幅提升，我國對日、韓的銅版紙的反傾銷措施目前已經進入復議期，為期一年的復議期內進口銅版紙還不能對國內市場造成太大沖擊。出口方面，自去年底美國取消對國內銅版紙出口征收反傾銷反補貼稅以后，今年4月份開始對美國的銅版紙出口數量保持較快增長，6月份出口到美國市場的銅版紙達到1.89萬噸，同比增長22.89%，不過總體出口來看，受全球經濟增長放緩影響，08年銅版紙出口出現負增長。

　　白卡紙：后期價格走勢不容樂觀

　　白卡紙原材料成本構成中，木漿占比在60%以上，漿價的回落對白卡紙的盈利能力有直接提升能力，不過08年上半年白卡紙漲價較多，進一步提價同樣遭到下游的抵制。隨著9月份太陽紙業22#機的順利投產，近期白卡紙價格已出現疲弱走勢。隨著09年底博匯紙業(5.69,0.20,3.64%,吧)35萬噸白卡項目投產以及美利紙業(6.35,0.06,0.95%,吧)、金東紙業有新建白卡紙生產線的計劃，后期白卡紙價格走勢不容樂觀。

　　箱板紙&瓦楞紙：探底過程尚未完成

　　自4月份取消以廢紙為原料生產的產品出口退稅之后，箱板紙和瓦楞紙價格一路走低。近期隨著美國次貸危機的愈演愈烈，對全球經濟增長的悲觀預期和事實上的進出口速度放緩，對瓦楞和箱板紙的需求繼續呈疲弱態勢，同時國內新增產能的不斷投放進一步推低了箱板紙和瓦楞紙的價格。7月份為了降低庫存及加快資金周轉，玖龍等主流廠商紛紛降價，隨著其他廠商的跟進，當月箱板紙和瓦楞紙價格下跌幅度較大。8-9月份瓦楞紙、箱板紙價格無大的起色，后市對該子行業的景氣仍持謹慎態度。